价值投资事实上是“比哪个看得更远”

  • A+
所属分类:网上理财
摘要

导读:长期投资不是目的,而是方法。长期投资是最易、最确定达到投资目的的方法,但要真的这么做,第一是要有与之合适套的价值观。就是到底什么才是真的高价值公司上的理解上。哪种价值观,就必然会有哪些样的投资办法。1当大家回顾投资历史的时候,比较容易

导读:

长期投资不是目的,而是方法。长期投资是最易、最确定达到投资目的的方法,但要真的这么做,第一是要有与之合适套的价值观。就是到底什么才是真的高价值公司上的理解上。哪种价值观,就必然会有哪些样的投资办法。

1

当大家回顾投资历史的时候,比较容易得到一个结论就是长期投资将会得到非常不错的收益。但,当实质中这么做的时候,却会发现这是很不简单的。譬如,尽管感觉股价非常低了,但遇见熊市的连绵下跌,还会这么坚持吗?还有,当市场很热门爆或者投资人都感觉股票“非常贵”的时候,还能继续长期投资吗?要了解,在股票市场里,感觉股价不合理——或者高估或者低估是大部分时间,而感觉“合理”的时候只有非常短暂的时间。这么说来,长期投资是完全不现实或没办法操作的。

这无疑是个矛盾。为何会出现这个矛盾?不一样的投资人会有不一样的理解和回答。

看看这几年涨幅最高的股票,可以发现就是熊市中形象常见较差的“周期景气性”行业的股票,譬如有色金属、各类资源、金融、地产、机械等等。这类股票的一同特征是:行业、板块式的整体上涨,不需要区别公司内在质地的差异,一律都是“绩优股”。这类股票从原先常见不足10倍PE到现在常见超越50倍PE,支持这类股票贵否的主要标志就是它们明后年还能否再“高增长”一把,或者行业能否继续高增长。的确,假如把投资这种股票理解为“价值投资”,那样目前假如还感觉这类股票“不贵”的话,那真的不可理解了。所谓市场估值过高,我想主如果这层含义吧。

这两年,企业的角逐优势的剖析已经让坐落于“行业景气”。假如一个行业的市场是周期性变化的或者随机性变化的,那样长期投资的确是不可能做到的,也不应做。但,假如一直将企业的角逐优势作为衡量价值的主要标准,行业景气与否基本不考虑,那样看企业的角度或许就是另外的了。对于一个角逐优势渐渐增强的公司,它的营业额的辉煌根本不是在目前而是在将来,且不论将来怎么样,它们确定的营业额要持续增长,这种公司能否长期投资呢?

十多年来,我不断地概要发现,市场中的确存在这种公司,无论是什么时间,即便是市场的“历史性顶部”的时候,它们仍然具备非常高的长期投资价值,譬如以前举的1997年深成指历史性顶部(长达9年都破不了的顶部)时投资万科、中集、白药、深能源等,它们的长期复合收益率极高。它们的一同特征就是,都不是当时市场的热点股和主流股。它们都是内在角逐优势最强,但当时还处在进步的初期,投资人不容易发现其内在的价值构成之美,假如仅仅以当时的营业额、增长性来看很普通甚至非常差的公司。它们当时的市场表现也这样,大部分连市场牛市的基本涨幅都达不到。但,历史却证明,它们即便在市场“最高估”、“最泡沫”的时候都有非常高的长期投资价值。

我想,这正是不同投资人在对长期投资理解差异的价值观上的根本分歧。我想说,当目前你脑子里觉得的“好股票”“好公司”只有目前的有色金属、资源股、钢铁股、地产股、金融股等等时,你绝不可能打造长期投资的任何信心。长期投资不是目的,而是方法。长期投资是最易、最确定达到投资目的的方法,但要真的这么做,第一是要有与之合适套的价值观。就是到底什么才是真的高价值公司上的理解上。哪种价值观,就必然会有哪些样的投资办法。

长期投资的信心不是靠心理的“修行”而来,而只不过价值观的自然体现。

2

估值问题,在投资中我渐渐觉得是是第二考虑的。巴菲特强调了“安全边际”是投资抉择的核心问题,但基本上没提到买入后长期持有时是不是一直考虑股价问题(甚至他说过有的公司要不管股价“永远持有”下去)。这个问题我也曾长期没考虑了解。但下面的例子或许有启发:

1997年5月份A股市场面临历史性大顶的时候,万科按1997年预测的PE已经达到45倍左右,中集36倍,白药55倍,都处于历史上它们PE的最高值区间。无论按何种估值办法,当时这类股当时都是“高估”,毫无安全边际可言(随后这类股也确实随市场都短暂下跌了不少,百分之几十的跌幅)。但,更长的时间表明,那时的股价仍然具备非常高的长期投资价值,譬如到2003-2005后再来进行这类企业的估值,那样显然它们的估值要比1997年时高了不少不少。(博主注释:我觉得事实上这里的问题并非忽略安全边际,而是不可以刻板的看待安全边际。举个最容易的例子,1997年55倍的白药,和2008年20倍PE的白药,什么实惠?当然是前者!假如能在1997年以20倍PE买入白药当然是完美之选,完美的就像只花2块钱中500万,是可遇不可求。)

实质的问题在于,当进行一笔长期投资时,对行业的长期发展势头(是不是成长初期)与企业角逐优势(是不是独具壁垒)进行定性的剖析,远比当时的定量估值来的要紧得多。

这里的问题是:估值是打造在对公司认识的基础上的。1997年的时候,非常难对这类公司出准确靠谱的“估值”,除非你对之的怎么看远超越市场的通常认识。这类企业的特点如下:

1、都具备高内在价值的所有要点:譬如内在的非常强的角逐优势,但公司还未到行业提供的大进步(大扩张期)期,或者公司成功的商业模式仅仅在打造的初步成熟阶段,“复制”这类商业模式的机会和行业条件还未拥有。

2、公司因为不是当时股票市场的热门和主流,市场股价难以对这类公司更长远的将来充分反映。

所以,这类公司在当时市场常见处于非常高的时候也不会被高估。换句话说,假如大家只是以PE、PB等容易的指标判断一家企业的估值,那显然是片面的。假如真是一家高价值的公司,那样它将来的估值或经营预期长远来看一直常常超越市场的平均预期,如此,假如已经买入这类公司,那样没必要由于当时PE、PB过高了,就要考虑卖出,并期望以后跌一点后再进入。如此做理论上可行,但操作上要冒非常大风险。

长期持有,需要是对公司要看到至少5年以上,且经过宏观经济变数、行业景气变动等多种原因变化“测试”的敏锐性剖析后仍然能确认公司角逐优势和盈利能力的持续增长。依我看,以这个标准,现在市场的主流热门类股票(基金持有些主要重仓品种)基本上没能通过如此“测试”的。

所以,假如着眼点是主流的股票,是非常难打造长期投资信心的。所以,我初步的领会是:买入机会上最重要考虑的是以当时的公司和市场情况评估的“安全边际”(估值)。但在持有时,主要考虑的是公司质地。从风格上说,最好回避当时的市场热们主流类股票。就算短时期内市值增长得缓慢一些。

3

安全边际是用什么表达的?我理解是两层意思:

1、是折现率。不同折现率下的估值和安全边际是不一样的,这涉及到对折现率的理解,此问题另外再谈。

2、对企业认识的深度和广度。假如仅以近几年的经营考虑其中,那样估值的结果是小心的,在市场中也是最容易得到认同的,市场的有效性将把这一个价值空间飞速填补——投资人将非常难找到具备安全边际的股票。而假如将企业看得远超越通常投资人的深度和广度(比如将企业将来更长远可能的经营营业额考虑其中),估值大概非常高,而市价根本不可能去对之反应,那样就给持此理解的投资人导致了长期的投资安全边际。

所以,有人说价值投资事实上是“比哪个看得更远”,有肯定道理。

我在对这个问题的考虑中,“安全边际”事实上是对企业进步阶段的考察和研究。譬如,万科在上世纪90年代仅处于行业进步的初期,这时任何价位(无论是达到过的多少PE、PB直值)都是“极其安全”的。而目前尽管它的营业额愈加辉煌,但这个行业和市场已经进步到景气特别高。

在讨论“啥是伟大的企业”一贴中,idavew兄的一段研究给了我非常深的印象和启发。idavew兄的实证研究表明,在美国不少“出色”企业,几十年的辉煌后可以或都将“忽然”没任何预兆地步入衰败,随之是股价的崩溃。而我在《公司剖析与估值》课程中也有类似的理论讨论:任何一家不完全现金分红的企业,不但不可能长期维持复利增长,而且其长期的权益收益率不可能长期超越资本本钱。——我将之作为投资的“安全边际”的真的意义所在。它给大家操作上的启发是,作为真的的长期投资,不适合去持有那些已经很成熟、很辉煌了很长时间、长期超额收益率持续时间过长的公司,不管它们看着多么“坚固”和“强大”。IBM这样,辉瑞这样,甚至连可口可乐、微软现在都有如此的迹象……

当然,中国的上市公司才十多年的历史,或许目前还不到谈论“辉瑞现象”的时候(但中国上市企业的生命周期平均来讲要短却是事实),但,作为理念,“安全边际”在我看来重视点应从基本的估值知识转到对公司经营进步阶段的考察和研究,或者如秦淮人家兄说的“考察资本收益能力的驱动原因及将来演变 ”上来。

发表评论

:?: :razz: :sad: :evil: :!: :smile: :oops: :grin: :eek: :shock: :???: :cool: :lol: :mad: :twisted: :roll: :wink: :idea: :arrow: :neutral: :cry: :mrgreen: